雖然目前我國的存款準備金率已是自1985年央行將法定存款準備金率統(tǒng)一調(diào)整為百分之十之后，二十二年來的新高，但這并不意味著已經(jīng)達到了上調(diào)的極限。

　　1月16日，央行打出進入2008年以來從緊貨幣政策第一拳,決定將從2008年1月25日起，上調(diào)存款類金融機構(gòu)人民幣存款準備金率0.5個百分點。至此，存款類金融機構(gòu)人民幣存款準備金率升至15%，創(chuàng)出二十二年來新高(相關(guān)報道見昨日本報)。

　　當然，為有效實施從緊的貨幣政策，未來人民幣的升值和匯率形成機制改革進程還應適度加快,并和利率調(diào)整相結(jié)合。由于貨幣政策的實行需要一個循序漸進的過程，央行還必須兼顧結(jié)構(gòu)的調(diào)整，制定一個適合實體經(jīng)濟穩(wěn)步增長的貨幣供應和貸款規(guī)模的參照系，運用多種政策工具予以對沖與調(diào)控。

　　準備金率仍有上調(diào)空間

　　事實上，央行的貨幣政策工具無非包括兩種:數(shù)量手段(存款準備金等)和價格手段(利率、匯率等)。如何抉擇，不是機械地照本宣科，而是各種操作技術(shù)和政策工具的綜合運用。

　　例如本次調(diào)整存款準備金率，首先是基于近期到期央票數(shù)額較多、從而向市場釋放了大量流動性的現(xiàn)狀。而且，金融機構(gòu)流動性過剩將對物價漲幅帶來較大壓力。因此央行此番選擇數(shù)量手段比價格手段更有效，因為數(shù)量手段的政策傳導機制短，調(diào)控更易到位。

　　在數(shù)量手段方面，除存款準備金率之外，我們有理由相信去年已被多次使用的公開市場操作、向商業(yè)銀行發(fā)行具有“懲罰”意義的央行票據(jù)等貨幣政策工具仍將在今年被頻繁使用，它們的目的只有一個———把在商業(yè)銀行系統(tǒng)流動的資金回收到央行，減少市場上的貨幣供應量。

　　雖然目前我國的存款準備金率已是自1985年央行將法定存款準備金率統(tǒng)一調(diào)整為百分之十后，二十二年來的新高，但這并不意味著已經(jīng)達到了上調(diào)的極限。因為在當前商業(yè)銀行利潤增長30%以上，銀行定活期加權(quán)平均利息減準備金利率1.89%后的微小利差占銀行利潤之比并不高的情況下，此次上調(diào)對銀行的沖擊并不大。何況，數(shù)量手段中的特別國債，央行票據(jù)和特種存款的對沖交易，近來更多的是采用了體現(xiàn)市場資金供求的利率，可以部分抵銷調(diào)整準備金率對銀行的負面效應。由是觀之，央行在今年數(shù)量手段品種的選擇上，適當掌控好可流通的對沖工具比例意義重大。

　　加息調(diào)控又入視野

　　同樣，未來加息的可能性應進入視野。至于加息時機，如果從鼓勵發(fā)展直接融資、減少銀行風險、防止熱錢加快流入等因素出發(fā)，利率不能升得太快；但若從防止通脹預期的加強、遏制投資增長過快等方面考慮，利率又不能升得太慢。其實，往往是市場上國際、國內(nèi)多變量因素決定了央行在一定時點上選擇何種政策工具，在時間序列上如何進行多種搭配與組合。

　　在價格手段方面，去年央行雖然連續(xù)六次提高存款利率，但是每次的加幅太小，追不上消費物價指數(shù)上升的幅度，在實際負利率的環(huán)境下，大量資金不斷離開銀行體系，投入資本市場，形成泡沫，反過來又倒逼央行采取更嚴厲的調(diào)控手段。因此，在從緊的貨幣政策背景下，央行大可不必因擔心利率調(diào)升影響企業(yè)的投資意欲而對利率的升幅過于保守。

　　在利率調(diào)控上，一定要看到維持居民存款正利率，是穩(wěn)定物價預期、穩(wěn)定市場運行最基本的要求。因此，央行應正確把握物價預期，在我國目前銀行利差正處于二十多年以來最高點的時期，擇機縮小利差，相應提高利率，維持正利率。另一方面，推高貨幣市場利率，有助于緊縮銀行信用和資產(chǎn)規(guī)模，從而緊縮企業(yè)資金來源中非信貸的渠道。這同樣有利于確保從緊貨幣政策目標的實施。否則的話，僅僅在限制貸款規(guī)模上下工夫，結(jié)果可能差強人意。

　　關(guān)于匯率政策，央行堅持人民幣漸進升值的政策在相當長的一段時期內(nèi)是正確的。但是，在我國外匯儲備已經(jīng)創(chuàng)下1.53萬億美元的新高，在貿(mào)易順差居高不下、美元持續(xù)貶值、外資持續(xù)流入、流動性過剩問題短期內(nèi)難以解決的情況下，如果人民幣升值幅度太小，會使外資對人民幣持續(xù)升值的預期揮之不去；結(jié)果是熱錢繼續(xù)流入，資產(chǎn)價格繼續(xù)膨脹，因此未來的升值速度應當適度加快。當然，人民幣升值也不可一步大幅跳升，原因如筆者此前多次重申，將會給實體經(jīng)濟帶來較大傷害，并導致經(jīng)濟增長大面積滑坡。通過上述分析可見，利率工具和匯率工具的單獨使用，都不足以實現(xiàn)從緊貨幣政策的目標，兩者必須有機結(jié)合。

　　此外，為充分落實有效的從緊貨幣政策，還當重視貨幣政策和財政政策的協(xié)調(diào)。我國經(jīng)濟目前正處于快速轉(zhuǎn)型期，難免會出現(xiàn)“市場失靈”問題，要使從緊的貨幣政策實施到位，應該在貨幣政策調(diào)整的同時，出臺與之配套的穩(wěn)健的財政政策，重視財政政策在轉(zhuǎn)移支付、縮小貧富差距等方面作用的發(fā)揮。只有這樣，才能實現(xiàn)國民經(jīng)濟可持續(xù)發(fā)展以及宏觀經(jīng)濟“軟著陸”的目標。(郭田勇 孫軼東 中央財經(jīng)大學銀行業(yè)研究中心）