四、資金層面的影響

　　1、儲蓄存款

　　隨著越來越多的居民將資金撤離股市和樓市，上半年儲蓄存款快速增長。中國人民銀行發(fā)布的金融運行數據顯示，5月份當月全國居民存款增加2369億元。從去年11月到今年5月，居民存款呈現連續(xù)7個月增長勢頭。雖然在高通脹局面下，國內利率仍呈現負利率局面，但相對于股市、樓市的調整風險，更多居民傾向于套現持幣觀望。

　　2、外匯儲備與國際游資

　　從我國外匯儲備增長可以看出，2008年1、4月增長連續(xù)創(chuàng)下歷史新高，同比增長達到40%以上。從儲備增加構成看，許多專家認為其中國際游資的占比較大。我國資本市場上存在大量熱錢并已形成對我國金融安全的隱患，進入這些領域的熱錢，在宏觀經濟穩(wěn)定情況下會在我國長期投資，并顯現不出熱錢本身的特質，但當經濟基本面出現波動時，它們就會成為“驚弓之鳥”，快速撤退。將導致我國資本市場、房地產市場的大起大落。

　　3、大小非解禁

　　下半年大小非解禁集中在8月中旬和11、12月。經過上半年較為集中的大小非解禁能量的釋放，下半年解禁數量相對較小，再由于上半年的大跌也減弱了減持欲望。雖然部分上市公司大股東相繼做出解禁不減持的承諾，但如果下半年行情出現反彈，因減持而造成的市場資金壓力仍然巨大。

　　4、IPO和再融資

　　下半年IPO融資量將會根據市場情況而產生變動，但總體看，下半年IPO所帶來的資金壓力較上半年將有所增大，但不會有很大變化。同樣，再融資規(guī)模也可能略微超過上半年。

　　5、從緊調控下的貨幣投放與回籠

　　上半年政府堅持從緊的宏觀調控政策，通過提高存款準備金率、央行票據發(fā)行等措施進行貨幣回籠。與2007年連續(xù)的提高存款準備金率、加息等措施效果相疊加，貨幣投放增長勢頭得到一定遏制。并且隨著大量居民將資金從股市撤出存入銀行，從緊政策對股市資金面的影響得到進一步顯現。下半年通脹壓力依然，從緊調控政策會繼續(xù)貫徹下去，貨幣供應增速將可能繼續(xù)降低，貨幣回籠力度可能加大。

　　6、投資者信心

　　無論從成交還是從開戶數量看，上半年投資者信心都達到了一個非常低的水平，連續(xù)暴跌使近60%的賬戶相繼空倉，近80%的散戶投資者被套牢。伴隨著部分公募基金的巨幅虧損和部分私募的清盤，作為股票市場最為堅強的機構投資者的信心開始動搖。就下半年而言，散戶投資者的信心不可能有較大改觀，機構調查研究顯示，居民投資開始趨向謹慎和保守。

　　總體而言，下半年市場資金面的大幅改觀需要行情配合，但在存在諸多限制性因素前提下，下半年出現大幅反彈的壓力很大，即資金面和行情間的相互積極配合格局前景并不看好。

　　五、下半年市場運行趨勢展望

　　大盤自6124點調整以來，在短短8個月之內跌幅高達56%，期間有四個月的跌幅在15%-20%，這在A股歷史上是十分罕見的，即使在世界上也是屬于相當慘烈的大股災。縱觀本輪牛市的興衰，千點附近政府堅決推進上市公司股權分置改革，市場開始出現朦朧的熊轉牛跡象；而匯率體制改革推出后，人民幣開始進入升值周期，大量游資涌入A股市場，才真正啟動一輪波瀾壯闊的大牛市；在4000點之上，政府再度施以行政方式主動擠壓泡沫，6000點附近A股市場終于見頂回落；但隨后的美國次貸、全球高通脹、經濟下滑、連續(xù)的自然災害等因素，一舉將正常調整的A股市場打回原形，牛熊交替瞬間完成。這正是投資者普遍感到困惑并措手不及的原因。

　　毫無疑問，牛去熊來已經成為既成事實。由于自最高點至今跌幅已經高達56%，技術上調整空間已經較為充分，但時間上需要彌補，未來很可能出現長期縮量陰跌(間或反彈)格局，熊市格局恐還將延續(xù)12-18個月。當然如果全球(包括國內)宏觀經濟發(fā)展能夠實現軟著陸，即“滯脹”問題能夠在較短的時間內解決，那么A股市場的熊市結束時間也將隨之縮短。

　　對于A股市場的合理估值范圍，參照目前4.12%的一年期銀行利率，以及9%的GDP增速(上市公司總體業(yè)績增速29%左右)，我們認為靜態(tài)市盈率24倍左右是可以接受的水平，依此估算A股市場波動的平衡點在上證綜指3300點左右�？紤]熊市極端調整現象，2250點附近可能成為未來的極限底部，而此位置正是上一輪牛市的頂部，也符合技術上的要求。

　　下半年A股市場或確認進入新一輪熊市并延續(xù)其弱勢運行格局，但由于8月份北京奧運會的召開，從維護社會穩(wěn)定和市場嚴重超賣角度考慮，我們認為從7月開始A股市場有望展開一輪反彈行情，3300點和3800點分別是溫和反彈和相對強勢反彈的目標位。奧運會之后，股指期貨、創(chuàng)業(yè)板有機會正式推出，同時高通脹以及政府治理通脹、經濟放緩、上市公司業(yè)績下滑等可能出現的不確定風險將帶來沖擊，加大投資者離場觀望意愿，A股市場將重新步入漫長的熊市調整格局。

　　六、采取以防守為主的投資策略

　　在熊市中，最終無論在哪個點位形成底部，延續(xù)的時間都會很充分，因此，在投資上需要采取防守策略。首先股票配置比例應減少，其次在投資機會上以階段性和局部性為主。即把握弱勢市場中的階段反彈機會，投資品種則以通脹受益行業(yè)(如上游資源類)、抗通脹行業(yè)(如消費、醫(yī)療等)以及重大事件派生出的主題機會(如創(chuàng)投、期指、三通)等，部分處在周期性衰退的行業(yè)需要規(guī)避業(yè)績下滑帶來的風險�？傮w來看，下半年應主要關注新能源、農業(yè)、化肥以及業(yè)績高成長的個股機會。(⊙國盛證券研發(fā)中心)

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