去年確定的貨幣政策從緊在當時無疑是正確的，而且也已經(jīng)產(chǎn)生了積極的效果。但現(xiàn)在美聯(lián)儲大幅度連續(xù)降息，股市房市雙雙“熄火”，貨幣政策從緊的基調(diào)應(yīng)該調(diào)整為“收而不緊”，也就是只收不緊，積極在公開市場回收以往過度發(fā)行的貨幣，但不再直接收緊銀根。簡言之就是“三不一升”：第一不提高利率，第二不提高準備金率，第三不限制消費信貸，第四要加速人民幣升值。

　　股市是否已進入熊市？需要澄清兩個問題：第一，牛轉(zhuǎn)熊的一般技術(shù)界定；第二，牛轉(zhuǎn)熊的中國特殊標準。

　　第一個問題的答案古已有之：股市的核心指數(shù)跌幅超過20%(或30%)，持續(xù)兩個季度以上。藍籌股主導(dǎo)的股市如紐約證券交易所，以20%跌幅為界；成長股主導(dǎo)的股市如納斯達克，以30%跌幅為界。市場上流傳的K線圖指標是上世紀70年代以后才有的，因為K線源于200年前日本德川幕府時期的日本米市，所以又被稱為“日本蠟燭”，而日本股市那時還是一個新興市場。

　　武漢科技大學(xué)的董登新教授對中國股市核心指數(shù)波動的研究提出了中國股市牛熊更替的標準，他的研究把18年中國股市分為五輪，并提出了中國熊市底部判斷的三重標準。在董登新教授看來，本輪股市波動已經(jīng)進入“慢熊通道”，或?qū)⒊掷m(xù)到2009年底。值得注意的是：中國歷次熊市的指數(shù)跌幅都超過50%，歷時都超過兩年，本輪跌幅是否也會如此慘烈？

　　中國股市的核心指數(shù)是滬綜指，推動指數(shù)走向的主力是隱形或公開的機構(gòu)投資人，特別是最近幾年迅速崛起的公募基金。中國投資機構(gòu)的風(fēng)格其實有兩大類，一類機構(gòu)的興奮點是“抄底”，一類機構(gòu)的興奮點是“沖高”，前者可以界定為價值驅(qū)動型，后者則被稱為情緒驅(qū)動型。當情緒驅(qū)動型投資機構(gòu)和散戶投資人合流之時，市場高潮迭起，股指連創(chuàng)新高，這就是筆者在滬指6000目標實現(xiàn)后預(yù)期滬指“或?qū)⑦M入5000-8000點區(qū)間”的主要依據(jù)之一。

　　滬指4800-5000點是關(guān)鍵的心理價位，因為那是情緒驅(qū)動型機構(gòu)的“跳板”。這個“跳板”一被踏翻，市場情緒會發(fā)生逆轉(zhuǎn)，好比軍心一朝渙散，再聚則需時日。滬指4800-5000點的情緒跳板為什么在兩周內(nèi)突然跌破？一個再度起飛的牛市為何像緊急迫降的飛機？這絕不是用基本面分析能夠解讀的市場現(xiàn)象，因為上市公司的基本面不可能在兩周內(nèi)同時惡化。從資金流和信息流兩條主線看，是國內(nèi)因素切斷了情緒驅(qū)動的資金流，國際國內(nèi)的偶發(fā)事件切斷了牛市情緒的信息流。

　　有三個政策性的因素導(dǎo)致了股市資金斷流：基金發(fā)行關(guān)閘，藍籌結(jié)群增發(fā)，貨幣政策收緊。這三個因素的市場效應(yīng)依次發(fā)生在過去-現(xiàn)在-未來，結(jié)果在信息流轉(zhuǎn)向之時突然誘發(fā)資金斷流，就像飛機油箱起火后的緊急迫降一樣。信息流的逆轉(zhuǎn)也有三個因素：次貸危機加深，冰雪災(zāi)情肆虐，增長減速預(yù)期。這三個因素的市場效應(yīng)也是依次發(fā)生在過去-現(xiàn)在-未來，信息流的逆轉(zhuǎn)和資金流的放緩?fù)瑫r作用于股市，導(dǎo)致了突發(fā)性的牛轉(zhuǎn)熊。此時此刻，如果沒有新的信息流和資金流在相反方向進入市場，本輪“慢熊”確實有可能像專家暗示的那樣：指數(shù)跌幅50%以上，持續(xù)時間接近兩年。

　　監(jiān)管者是否應(yīng)該“救市”，頗多爭議，也不是本文的主題�！盎鹕蠞灿汀钡恼�策不對，“火上澆水”的政策也不對，宏觀調(diào)控的任何政策都是“暫時性的”，所以必須審時度勢，因勢利導(dǎo)。去年確定的貨幣政策從緊在當時無疑是正確的，而且也已經(jīng)產(chǎn)生了積極的效果。但是現(xiàn)在，美聯(lián)儲大幅度連續(xù)降息，股市房市雙雙“熄火”，貨幣政策是否應(yīng)該做些調(diào)整？(不是救市，而是調(diào)整)如果答案是肯定的，接下來的問題是應(yīng)該如何調(diào)整？

　　貨幣政策從緊的基調(diào)應(yīng)該調(diào)整為“收而不緊”，也就是只收不緊，積極在公開市場回收以往過度發(fā)行的貨幣，但不再直接收緊銀根，簡言之就是在今年內(nèi)“三不一升”：第一不提高利率，第二不提高準備金率，第三不限制消費信貸，第四要加速人民幣升值。美國目前的降息政策是加速通貨膨脹的政策，夏斌和謝國忠兩位學(xué)者對此都有分析，結(jié)論雖可商榷，文章寫得精彩。

　　我們不能用行政拘留對付國際金融市場的“帶頭大哥”，也就無法抑制全球的經(jīng)濟增長減速和通貨膨脹加速。該怎么辦呢？只好“以毒攻毒，以脹制脹”。美聯(lián)儲已經(jīng)暫時放棄反通脹目標，貿(mào)然大幅降息，說明伯南克趴下了，我們是否也趴下找找感覺？也能體會出新的意境：退一步海闊天空。

　　“收而不緊”的貨幣政策并非筆者創(chuàng)新，人們應(yīng)該提出并思考以下問題了：中美利率已經(jīng)倒掛了，還能再調(diào)高利率嗎？存款準備金率高達15%了，銀行還能保持穩(wěn)定成長嗎？銀行股在股市中的市值占比達三成以上，銀行業(yè)績下滑，股市豈能新高？如果收緊消費信貸，經(jīng)濟增長的三套馬車剛剛實現(xiàn)消費領(lǐng)先的和諧發(fā)展，豈不又是曇花一現(xiàn)？次貸危機的爆發(fā)使人們開始學(xué)習(xí)國際金融了，雖然多數(shù)人還是似懂非懂，至少現(xiàn)在都知道美國窮人買房子可以選擇固定利率加“零首付”，我們?yōu)槭裁淳鸵�浮動利率加首付四成呢？學(xué)習(xí)美國，還要多學(xué)些讓窮人享福的金融政策；防范美國，也要多用些讓國人受益的政策工具。(金巖石 作者為國金證券首席經(jīng)濟學(xué)家)