根據(jù)5月14日中國人民銀行發(fā)布的《二OO八年一季度貨幣政策執(zhí)行報告》，央行將繼續(xù)合理運用存款準備金率等數(shù)量型工具和利率等價格型工具，以實現(xiàn)抑制通貨膨脹的目標。 為抑制物價的持續(xù)上漲，今年以來，央行連續(xù)四次上調(diào)存款準備金率而沒有選擇加息。那么上調(diào)存款準備金率和加息對于抑制通貨膨脹究竟有什么差別，未來貨幣政策的側重點又在哪里？

　　通俗地講，通貨膨脹就是指一般物價水平持續(xù)、普遍、明顯地上漲，而通貨膨脹產(chǎn)生的最根本原因就是貨幣供給量多于實際的物品供應量或實際需求量。因此，解決通脹最有效的辦法就是收回收市場中過多的貨幣，即解決流動性過剩問題。央行采取的政策工具主要有提高存款準備金率、加息或公開市場操作等。

　　而存款準備金是指金融機構為保證客戶提取存款和資金清算需要而存放在中央銀行的存款，這是限制金融機構信貸擴張和保證客戶提取存款和資金清算需要而準備的資金。中央銀行要求的存款準備金占其存款總額的比例就是存款準備金率。這個比率越高，產(chǎn)生的緊縮政策力度就越大。其作用機制是：當中央銀行提高法定準備金率時，貨幣乘數(shù)就相應變小，從而降低了整個商業(yè)銀行體系創(chuàng)造信用、擴大信用規(guī)模的能力，其結果是市場的銀根偏緊，貨幣供應量減少，投資及社會支出都相應縮減，股指也往往會隨之下滑。

　　一般地，存款準備金率上升，對商業(yè)銀行的利率水平會有上升壓力，這是實行緊縮的貨幣政策的信號。存款準備金率是針對銀行等金融機構的，對最終客戶的影響是間接的，而利率對最終客戶的影響卻是直接的，利率的高低不僅直接決定人們在銀行的存款利息，而且決定了人們的存款意愿與動機。同時，利率的持續(xù)上升也增加了企業(yè)的籌資成本，從而也降低了企業(yè)在一定時期的投資動機，這也會對企業(yè)未來的業(yè)績帶來相應的壓力。目前來看，針對貸款增加過快，貨幣投放過大的現(xiàn)狀，作為數(shù)量貨幣政策工具，存款準備金率比利率更有針對性。

　　對于持續(xù)高企的物價水平，央行今年連續(xù)四次調(diào)高準備金率而未采取加息，也是對當前經(jīng)濟“把脈”的結果。之前也有學者建議加息，而央行之所以沒有選擇加息是因為，美元連續(xù)降息，中美利差進一步加大，縮窄了人民幣加息的空間；再者，國際熱錢大舉進入中國，也制約了央行加息的動機；此外，目前在我國利率沒有完全市場化的條件下，加息雖可以回籠流動性，但對貨幣供應量的影響非常之小，其效果不如提高存款準備金率來得直接。

　　但是央行一季度貨幣政策報告顯示，金融機構超額準備金率(超額準備金率是商業(yè)銀行保留的超過法定準備金率的準備金與存款貨幣的比率)呈現(xiàn)持續(xù)下降的趨勢，3月末僅為2%，比上年年末低1.3個百分點。超額準備金是商業(yè)銀行應對流動性風險的需要。從歷史經(jīng)驗看，商業(yè)銀行的超額準備金率都在2%以上。因此目前商業(yè)銀行的超額準備金率已相對不足。而目前16.5%的法定存款準備金率為二十年來最高，商業(yè)銀行的頭寸顯得不足，未來提高法定存款準金率的空間已經(jīng)很小。

　　目前16.5%的法定存款準備金率，說明央行替商業(yè)銀行儲備的流動性比較充分，需要尋找一個合適的時機釋放。未來為抑制通貨膨脹，同時又防止經(jīng)濟下行的壓力，包括不對稱加息的貨幣政策與財政政策可能會協(xié)調(diào)加以運用。(中信建投證券研究所 夏敏仁)