學(xué)者：期指“價格引導(dǎo)論”似是而非

　　股指期貨上市以來，不少人依據(jù)股指期貨具有價格發(fā)現(xiàn)功能，對信息的反應(yīng)較快，就得出股指期貨引導(dǎo)股票現(xiàn)貨的簡單結(jié)論，而對股票市場和股指期貨市場的主從關(guān)系視而不見。實際上，股票市場和股指期貨市場都是對基本面的反映，兩者都具有價格發(fā)現(xiàn)功能。股票市場作為資本市場的主體，有其內(nèi)在定價機制，非股指期貨所能左右，“價格引導(dǎo)論”乃是一種似是而非的簡單推論。

　　價格發(fā)現(xiàn)論源自商品期貨市場經(jīng)驗

　　事實上，價格發(fā)現(xiàn)是一般市場普遍擁有的重要功能，價格發(fā)現(xiàn)功能不是衍生品市場的特權(quán)，期貨市場和現(xiàn)貨市場都有價格發(fā)現(xiàn)的功能。

　　期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)功能源于人們在商品期貨市場的經(jīng)驗。商品期貨市場在價格形成方面的先天優(yōu)勢決定了它具有高效的價格發(fā)現(xiàn)功能。首先，商品期貨的價格是買賣雙方在公開、集中的交易場所競價形成；而商品現(xiàn)貨是在相對分散的場所交易，價格的形成受商品數(shù)量、參與者規(guī)模等因素的影響，不同的地點可能有不同的價格。其次，商品期貨市場參與者眾多，透明度高，交易者熟悉商品行情，價格發(fā)現(xiàn)的效率更高。世界大宗商品的價格就是依據(jù)商品期貨的價格來定。因此，很多人認為只有期貨市場才能夠有效地進行價格發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)貨的價格依照期貨的價格而定，并進一步誤認為股票指數(shù)跟著股指期貨價格走的。

　　股票期現(xiàn)兩市價格發(fā)現(xiàn)各有側(cè)重

　　實際上，股票現(xiàn)貨市場的基礎(chǔ)市場設(shè)施與商品現(xiàn)貨市場有根本的不同。股票在集中、公開的交易所進行公平的競價買賣，股票價格取決于市場的多空雙方的力量對比。因此，股票市場本身就是一個高效的價格發(fā)現(xiàn)的場所，價格發(fā)現(xiàn)非股指期貨特權(quán)。

　　股票市場與股指期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)功能各有側(cè)重。股票市場的價格發(fā)現(xiàn)功能體現(xiàn)在，個股價格反映投資者對上市公司未來價格和收益的預(yù)期，股票指數(shù)是各個成分股價格的加權(quán)平均，反映對經(jīng)濟總體運行的預(yù)期。對比來看，股票價格對上市公司及行業(yè)的信息的反應(yīng)最為敏捷，股指期貨和股票指數(shù)都是對市場整體趨勢的反映，但由于股票指數(shù)對于信息的反應(yīng)需要等到各成分股反應(yīng)后，速度較慢，而股指期貨由于期指交易機制的便利、投資者相對更加專業(yè)，對信息的反映更加快速、便利和充分。

　　此外，股指期貨市場在價格發(fā)現(xiàn)方面有其獨特優(yōu)勢。股指期貨的每一個合約價格反映了對其到期月份的價格預(yù)期，其價格發(fā)現(xiàn)有明確的時間結(jié)構(gòu)，有一定的參考意義。股指期貨的價格結(jié)構(gòu)也因股票指數(shù)、多空雙方力量等的變化而不斷調(diào)整，隨著期現(xiàn)兩市的信息流動速度和效率的提升，兩個市場的價格發(fā)現(xiàn)功能得以互補，更加完善。

　　股指期貨無法引導(dǎo)股指走勢

　　股票市場是資本市場的主體，是宏觀經(jīng)濟的晴雨表。股票市場較股指期貨市場歷史更長，規(guī)模更大，投資者結(jié)構(gòu)更加全面。股票指數(shù)反映經(jīng)濟運行中的資金、商品供求狀況和政策形勢等綜合變化，是進行經(jīng)濟預(yù)測和分析的重要指標(biāo)。因此，世界上對事件反應(yīng)最敏感的地方在華爾街，而不是芝加哥，全世界最受關(guān)注的是道瓊斯指數(shù)，而不是標(biāo)普500股指期貨。這種現(xiàn)貨為主、期貨為從的關(guān)系是我們看待價格發(fā)現(xiàn)功能的前提。

　　滬深300股指期貨的掛盤基準(zhǔn)價3399點依照上市時的股票指數(shù)而定，交割結(jié)算價是股票指數(shù)最后兩小時的算術(shù)平均價，因此股指期貨價格形成的依據(jù)就是股票指數(shù)，制度設(shè)計也保證了股指期貨對股指的收斂。同樣，股指期貨運行過程中進行價格發(fā)現(xiàn)的根基也是股指，市場參與者不斷根據(jù)股指對期指價格進行修正。若股指期貨出現(xiàn)非正常偏離時，在套保、套利和投機三種力量就會迅速涌入，使其恢復(fù)到合理區(qū)間，這就保證了股指期貨圍繞現(xiàn)貨指數(shù)進行合理的波動和擬合。

　　目前，我國股指期貨剛剛運行兩個多月，投資者數(shù)量少，投資者結(jié)構(gòu)逐步完善，市場深度和廣度有待提高。此時，我們應(yīng)該科學(xué)認識股票市場的主體地位和股指期貨市場的避險功能，讓股指期貨逐步成長為有用的風(fēng)險管理工具，為資本市場功能的有效發(fā)揮和穩(wěn)健發(fā)展保駕護航！ (中央財經(jīng)大學(xué)證券期貨研究所 張怡 )